Дългосрочни инвестиции: Как научих да 
Спри тревожни и Игнорирай изменчивост 
  
Извадки от коментарите на Гринуич кръгла маса, 11 декември, 2008 
  
  
Добро утро. Това е истинско удоволствие за мен да се присъединя към теб днес, тъй като тези кръгла маса сесии винаги бързо да организират моите мисли по важни и актуални тема.

Тази сутрин на тема-, занимаващи се с дългосрочни инвестиции и нестабилността-е 

очевидно решаващо даде това, което се преминава през, но съдържа сложни и мулти - 

faceted въпроси.

Надявам се моите коментари да провокират мисълта и предлагат трамплин за по-нататъшно обсъждане. 

  
Аз ще строша моите коментари в три части: 
  

• Първо, бих искал да се дефинира какво мисля риск средства.

Централният момент е, че начина, по който определяне на риска има какво да правя с времето си хоризонт. 

  

• Второ, ще обсъдим как може да се избегне катастрофа.

Общи за всички големи дългосрочни инвестиционен план проследите записа е оцеляла мениджъри във всички видове среди. 

• И накрая, аз докосване на някои поведенчески проблеми или защо се занимават с дългосрочно в лицето на нестабилността е емоционално, физически и психически трудно.

Ще обвивам с някои предложения за това какво можете да направите, ако вие приемете моите перспективи. 

I. 

Нека да започне в началото и обсъждат какво означава риск.

Ако погледнете го в речника, класическата дефиниция е "възможността за страданието навреди или загуба.

" Така че, ако носите, че Определението на финансовите пазари, риск в буквален смисъл, е загуба на капитал.

Така става въпрос-как да направя измерване на риска?

И на мен, ключът към този отговор е Вашата времеви хоризонт. 

  
Конкретно, аз вярвам, че нестабилността всъщност е много разумен начин за измерване на риска за краткосрочни инвеститори.

Ако се налага да плащат сметката, в следващите няколко месеца, вие искате да се 

правото да се съсредоточи върху волатилността на вашите инвестиции.

Опитайте като се нестабилността мерки от, да речем Един търговец опции и да видим какво ще стане.

Тя щеше да почти невъзможно за търговията без чувство за нестабилност. 

  
В контраст с това, все пак, аз ще кажа на риска за дългосрочен инвеститор е трайна загуба на капитал и може би най-опитах и истински начин да си помисля, че е на Бен Греъм 
Концепцията на марж на безопасност. 
1 
  Може да има граница на безопасност, когато купуват даден актив в цена, значително по-малко от стойността си.

В този случай, можете да игнорирате ефективно краткосрочни план за движение при условие че се чувстват комфортно тази стойност е много по-висока от цената и вие имате право за достатъчно грешки във вашата стойност изчисление. 

  
  
Като настрана, това разграничение между краткосрочните и дългосрочните ми помогна да се съгласуват на пръв поглед противоречиви мнения в пазара.

За пример, Уорън Buffett често начин стандартната теория на финансите, и твърди, идеи, като колебанията са за спане. 

  2 
Е, това е вярно, ако имате дълъг времеви хоризонт.

Видни търговци, в контраст, присмех на понятията цена и стойност, като се им без значение на тяхното ежедневната дейност.

Това също е вярно. Ключът към разбирането на 

прилагане на риска е времеви измерения. 
  

След това нека добавим, че не всички инвеститори може да бъде дългосрочно ориентирана.

Можеш да си представиш случай на започва да се запишете за полувисше образование скоро след като едно дете е родено.

В този момент, Вие сте дългогодишен мандат инвеститор.

Но като първата учебна законопроектът станове, Вие флип от дългосрочен план за краткосрочен план.

Нашият живот цикли уверя, че повечето от нас ще бъдат и дългосрочни и краткосрочни инвеститори в някакъв момент в нашата живот.

Наистина, нека да направи изявление-силни пазари не са ефективни, ако една група 

доминира. 
  3 
Това вероятно е случаят днес. 
  
И така, какво можем да кажем за текущата среда дава тази перспектива? 
  
1. Първо, от гледна точка изменчивост, какво сме живи до днес не е безпрецедентен. 

Пазари имаше същия период на продължителни нестабилността в 1930s.

Така че не се е случило в ни инвестиции живот, но това разбира се е случило преди това. 

  4 
  

2. Второ, нестабилността е клъстерирани.

В контраст на това, което случайната разходка казва нестабилността идва на връзки-ниска летливост и висока летливост периоди продавам. 

5 
Какво можем да кажем с 
относителна доверие днес е, че колебанията ще бъдат по-ниски в някакъв момент в бъдещето. 
3. Накрая, с помощта на дългосрочно исторически капиталов пазар ред, днес летливост (както е измерен чрез Чикагската борса съвет Опции нестабилността Индекс, пълномощник за една година Стандарт & Poor's 500 Индекс изменчивост) е в съответствие с дялово връща в диапазона 20-30 процента. 

Това наблюдение квадрати с това, което виждате по-високо качество, висока доходност, а Кабрио фиксиран доход пазари.

В краткосрочен план, възприемани риск и първи по рода си е много висок. 

  
II. 
Сега аз ще се обърнат към моята втора тема: Как да ви-особено в дългосрочен план инвеститорите избягват 
катастрофа? Нека да започна тази дискусия с малко Тест: 
  
Нека кажем, че дадох ти $ 100 субсидирам и да се обадите 40 кръга на монетата tosses където за всеки долар можете облог, началници плаща $ 2 и опашки ви струва $ 1.

Така че явно имат положителни очаквания, Обзалагам се, но също така и шанс да загубиш всичко.

Какъв процент от вашите субсидирам бихте залогът за всеки кръг в За да увеличите вероятността от които имат най-много пари в края на 40-тура? 

  
Аз ще ви дам отговор само за един миг, но позволи ми да използвам тази малка викторина по точка, за да отидете в 
много сериозни теми от парите за управление на активите и цената дистрибуции. 
  
Оказва се, че вие не можете да отговорите на въпрос ли предизвикани с класически средна / вариация анализ, 

защото означава / вариация анализът се отнася за един период залози.

За да разбера отговора сте да признае, че сте parlaying вашите залози и после изчисли как да максимизират геометрични означавам.

Това е известно на парите управление кръгове като Кели критерий. 

6 
  
  
Така че нека се върнем към моя монета tossing пример, а просто предлагаме някои интуиция. Разбира се, ако сте Обзалагам се твърде малко всеки рунд ще оставят много пари на масата.

Въпреки това, ако разбира се твърде много, рушат-ти риск губи всичките си пари. Това се нарича overbetting, и overbetting е основен Проблемът в много части на инвестиционния свят.

В действителност, overbetting е убил множество трябваше 

дългосрочни инвеститори най-добре дългосрочни Капитал Мениджмънт.

Overbettors се увери рушат-това е просто въпрос на кога. 

  
О, правото отговори на теста е да залог 25% от вашите субсидирам всеки кръг да се 
увеличи очакваната стойност над 40 кръга. 
  

Така че защо инвеститорите overbet?

Вярвам, че има три причини.

Първо, проблемът се дължи на индукция-често се свързва с шотландски философ Дейвид той. Основният въпрос е хората 

обобщавам за система на базата на броя на наблюденията, а често и отидете, за да поемат бъдеще ще бъде като на миналото.

Чудесен пример в инвестиционния бизнес е минал риск и се връща - 

хората прилагат статистически мерки и предположи, те знаят какво прилича на системата, и че бъдеще ще бъде като на миналото. 
  

Карл Попър твърди, начинът за борба с проблема за индукция е да се съсредоточи върху фалшификация.

Докато виждам хиляди бели лебеди не доказва всички лебеди са бели, тъй като един часа черен лебед 

докаже, че "всички лебеди са бели" е невярно.

Така че терминът, черен лебед, който сега изглежда inexorably свързани с екстремни събития, има за цел да символизират начинът за справяне с проблема на индукция. 

7 
   
  
Така че долната линия е, когато нещата са преминали добре, хората очакват нещата да продължат да вървят добре. 
Това води до overbetting-че е твърде много, и неоправдано, доверието в знанието на 
система. 
  

Вторият фактор, допринесъл overbetting е лост.

Почти всеки влак развалина, които виждате, с финансова институция има нещо общо с лоста.

Лост в инвестиционния бизнес тенденция да расте поради две взаимосвързани фактори.

Първо, при нестабилност е ниска и конкуренцията намалява се връща, инвеститорите се чувстват комфортно с лост за насърчаване на ефективността.

В своята нова книга за хеджиране фондове, Анди Ло има голямо илюстрации, показващи как конкретен прът за каране на шлепове стратегия генерира по-ниски 

се връща във времето, но средствата на използването му увеличили своите лоста с течение на времето да се повиши резултати.

Така че резултатът е един и същ период от време, докато приносът изместен от завръщане на активите на лоста. 

8 
  Една свързана с фактор е, когато нещата вървят добре и нестабилност е ниска, лоста е евтина и достъпна.

Така че вашата банка или главен брокер е готов да заемаш, когато не трябва да бъде заем, и повдига haircuts, когато трябва да се кредитиране. 

  

Крайният фактор зад overbetting е стимули.

Финансовите услуги е конкурентно - и ако на фонда, или банкова, надолу по улицата се направи много повече пари, отколкото сте, че имате много на стимул да имитират тяхното поведение.

В действителност, ако не имитират на поведение на другите, ще вероятно губят активи и хората.

Това заяви, финансовите институции, които са вършили добре през много дълги периоди от време са склонни да бъдат финансово консервативни и не ефективна работа на управлението на стимул проблем. 

  

Нека ти млъкни тази дискусия на катастрофи с това, което искате извикам парадокс на риск.

Това е, това, което се появява с консенсус да бъдат най-малко рискови активи, базирани на досегашната ефективност често е много рисковано 

актив prospectively, и обратно това, което изглежда твърде рисковано базирани на досегашната ефективност могат да имат малък риск.

Примерите, които отговарят на това днес ще бъдат Трежъри ценни книжа от една страна, и някои ипотечни ценни книжа, подкрепени от друга. 

  

Е, как искаш да се избегне катастрофа?

Тревожи се за проблема за индукция, тревожи за лоста, и тревожи стимули.

И когато сигналите от пазара, като че ли това, което нарушава история ни учи, да бъдат подготвени за търговията краткосрочни награда за дългосрочната жизнеспособност. 

  
III. 
В заключителната част на коментара ми е да правя с поведенчески или психологически проблеми и тези тежат силно от способността ни да се поддържа подходяща фокус. 
  

Една от любимите ми изследователи в тази област е Станфорд neurobiologist Робърт Sapolsky.

Sapolsky е един от световните експерти в стрес и харчи на учебната година в неговата лаборатория и лято в Кения изучаване песоглавец войски. 

  9 
  Той решава да учи бабуини, защото те са, разбира се, подобни 

за хората физиологически и разпредели времето си по подобен начин: те прекарват няколко часа на ден хранене себе си и останалата част на деня tormenting един на друг.

Sapolsky изстрелва успокоително дартс в бабуини и получава прочетено от стреса чрез измерване нивата им cortisol - нещо, което е малко трудно да направя с повечето организации! 

  

Е, къде да идват от стрес?

Не е изненадващо, хората не се занимават много с физически 

стресори като хищници.

Нашите стресори са склонни да се психически.

В действителност, стрес обикновено започва в когато възникнат три условия: 

  
1. Ти чувстваш липсата на предсказуемост и контрол 
2. Можете губят пазари да изпускам пара 
3. Можете възприемаме нещата са се влошава 
  
А доста чист резюме на текущите инвестиции и икономическа среда, да не сте съгласни? 

Как реагират хората, когато те са подчертано?

За домакин на добри еволюционни причини няма да се получи 

в една голяма takeaway е хората са склонни да спирам времето си хоризонти.

Докато те признават те мислене трябва да бъде дългосрочна, техните стрес насърчава ги да се съсредоточи върху тук и сега.

Не изненадващо, след това, точно когато хората трябва да бъдат мислене дългосрочната им наклон е да действат в краткосрочен план. 

  
Това води до свързано идея, която поведенчески икономисти повикване късоглед загуба антипатия. 
10 
  Късоглед, на Разбира се, означава липса на предвидливост.

Загуба антипатия е добре документирана идея, че ние страдат загуби 2 до 2,5 пъти по толкова, колкото ние се ползват подобни печалби.

И загубата антипатия съотношението вероятно покачването след като сте прекарали последните загуби.

Значи ето за какво става, когато го сложите на всички заедно: 

  
• Околна среда причинява стрес 
• Можете да съкрати времето си хоризонт 
• Можете да преразгледа своя портфейл по-често 
• Ще видите още загуби 
• Загуба антипатия ритници и страдате много 
• Вие на рисковата премия ли търсенето на нови инвестиции, бутане определяне на цените на активите 
  
Изследвания показват нормален инвеститор времеви хоризонт е около една година, и вие можете да бъдете сигурни, че е много кратък днес.

Основните последици от късоглед загуба антипатия е, че в дългосрочен план инвеститорите склонни да плащат повече за рискови активи от краткосрочни инвеститори. 

  

Това води до последната ми наблюдение.

Финанси модели често поемат нормална цена промени дистрибуции и случайна разходка.

Например, ако тези предположения, те може да се позове на квадратен корен правило-нестабилността се издига като функция на корен квадратен от време.

Така например, ако едингодини колебанията е 20%, две години колебанията не е 40%, а по-скоро 20% * площада коренът на две, или 28%. 

  
Какво емпирични финансите показва е, че инвеститорите поемат повече риск, отколкото се предполага от нормалното дистрибуции в краткосрочен план (четири години или по-малко) и по-малък риск от модела предполага над 
дългосрочен план (четири или повече години). 
11 
  Емпирични финансите потвърждава това, което повечето хора знаят, че в дългосрочен план инвеститорите вземат по-малък риск от краткосрочни инвеститори.

Бих добавите като протест, че това е истина само ако е минал пролог.

Но с оглед на това явление до голяма степен се основава behaviorally, аз подозирам, че ще бъде за известно време да дойде. 

  
   
ОК. Ако сте купили, за да си коментари за риск, катастрофа, и психология, какво трябва да направя? 
  

1. Решете, ако може да бъде или е трябвало да бъде дългосрочен инвеститор.

Няма нищо свещено за него - Просто трябва да бъдете сигурни, че правилно изравни вашето мислене, политиките и процесите около времеви хоризонт. 

2. Не overbet. Постоянно разглежда проблема за индукция и вреден ефект на 
лост и стимули. 

3. Работа за намаляване на стреса и поддържа перспектива.

Някои документирани начини за намаляване на стреса включват: 

А. Упражняване 
Б. Поддържане и култивират социални връзки (семейни & приятели) 
в. Махни сън и поддържане на здравословна диета 

4. Да не се живее по краткосрочните портфолио ходове.

Отбягвам загуба антипатия, ако е възможно. 

5. Запомни историята от Абрахам Линкълн.

Той recounted че Източна монарх веднъж 

заредена си мъдри мъже да измислите него присъда, която да се отнася и за всички ситуации. Те Върнах с думите: "И това също трябва да преминат.

" Линкълн Както каза тази фраза "Chastens в часа на гордост, и конзоли в дълбочината на скръбта.

" Това също се минавам и дългосрочни инвеститори готовност и да спечелят. 

12 
   
  
Много благодаря.